Anomalías en el mercado financiero

Anomalías en el mercado financiero

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Los mercados financieros parecen comportarse eficientemente con respecto a la información públicamente disponible. Sin embargo, se han detectado algunas irregularidades que al ser persistentes y de tan gran magnitud se han llamado anomalías del mercado.

Algunas de las cuales pasaremos a analizar seguidamente.

El efecto fin de semana

French (1980) y, Gibbons y Hess (1981) estudiaron la forma del rendimiento de los títulos desde el cierre del mercado el Viernes al cierre del Lunes, con objeto de averiguar si el rendimiento de los tres días naturales era tres veces mayor que el de un día cualquiera. Intentaban saber si el mercado operaba sobre los días hábiles o sobre los naturales.

La sorpresa fue grande cuando vieron que el rendimiento del Lunes no sólo no se parecía al de los otros cuatro días hábiles sino que era, incluso, bastante negativo.

Si los inversores quisieran hacer arbitraje deberían vender sus títulos el Viernes por la tarde y recomprarlos el Lunes a un precio esperado inferior. El resultado sería una caída del precio el Viernes como consecuencia de las ventas y un ascenso del mismo el Lunes al existir una presión de la demanda, lo que produciría un rendimiento positivo. El arbitraje no se suele hacer debido a que los costes de transacción eliminan el posible beneficio anormal.

Además, una forma de reducir este efecto consiste en que los que planeen adquirir sus títulos el Jueves o el Viernes podrían esperar hasta el Lunes próximo, mientras que los que piensan venderlos el Lunes pueden retrasar la operación hasta el fin de semana. En todo caso, este efecto fin de semana proporciona un interesante contraejemplo de la hipótesis del mercado eficiente, puesto que la persistencia de esta anomalía puede indicar que los inversores no han prestado atención a la posibilidad de predecir los precios de los títulos.

El efecto tamaño

Tal vez la anomalía más estudiada es la que consiste en el efecto tamaño, según la cual las empresas cuya capitalización bursátil es baja produce rendimientos superiores a los indicados por el CAPM. Banz (1981) fue uno de los primeros en analizar dicha anomalía mostrando que el efecto tamaño tenía una gran significación estadística y una importante relevancia empírica llegando a ser, incluso, igual a la significación de la ßeta. Debido a que Banz compuso las carteras objeto del estudio de tal manera que todas tuviesen la misma ßeta, estos resultados sugieren que el CAPM está mal especificado y que la ecuación del rendimiento debería contener un factor adicional que estuviera fuertemente correlacionado con la empresa.

Diversos estudios han confirmado la presencia de dicho efecto tamaño, por ejemplo, Reinganum (1981, 1982), Roll (1981) Edmister (1983), etc. Estos estudios han descubierto que el riesgo de las empresas de menor tamaño estaba subestimado dado que los títulos de dichas compañías se negocian con una menor frecuencia que los de las grandes, es decir, se detectó la existencia de primas de liquidez. Por otro lado, Roll (1983) y, Blume y Stambaugh (1983) han demostrado que el método utilizado para formar las carteras en los estudios acerca de los mercados de valores sobreestiman los rendimientos de las empresas de menor tamaño. Si se miden correctamente el riesgo y el rendimiento de las empresas de menor tamaño el efecto tamaño disminuye en un 50%.

Keim (1983) mostró que el efecto tamaño suele ocurrir en enero y, más concretamente, las dos primeras semanas de dicho mes. Esto ha hecho pensar a bastantes investigadores sobre la posibilidad de que dicho efecto tenga que ver con la oleada de ventas que se produce en diciembre para obtener pérdidas fiscales que desgraven en la declaración de la renta de las personas físicas o de las sociedades.

Posteriormente, en los primeros días de enero, se recompran los títulos produciendo un aumento de su rentabilidad. Ritter (1988) muestra como el ratio títulos comprados / títulos vendidos tiene un mínimo anual en diciembre y un máximo en enero.

En todo caso, la cuestión es por qué los participantes del mercado no explotan el efecto enero y lo acaban eliminando llevando los precios de los títulos a sus valores apropiados. Una posible explicación puede ser la segmentación del mercado entre inversores institucionales, que invierten en grandes compañías, e inversores individuales que se concentran sobre las compañías más pequeñas. Los inversores institucionales, verdadero motor de la eficiencia en los mercados, no están interesados en aprovechar esas anomalías debido a que traspasarían los límites permitidos sobre las posiciones de sus carteras.

El efecto olvido y el efecto liquidez

Otra interpretación del efecto tamaño en el mes de enero es la que proporcionan Arbel y Strebel (1983). Suponen que las empresas de menor tamaño tienden a ser olvidadas por los grandes operadores institucionales debido a que la información sobre tales compañías está menos disponible. Precisamente, esta deficiencia en la información hace más arriesgado invertir en dichas empresas por lo que se exige un rendimiento esperado más alto.

Arbel (1985) midió la deficiencia de la información utilizando el coeficiente de variación de los beneficios previstos por los analistas. El coeficiente de correlación entre el coeficiente de variación y el rendimiento total fue del 0,676 bastante alto y estadísticamente significativo.

Amihud y Mendelson (1986 y 1991) opinan que los inversores exigirán una tasa de rendimiento superior por invertir en títulos menos líquidos que acarrean mayores costes de transacción. De hecho, los diferenciales entre los precios comprador y vendedor de dichos títulos pueden valer más de un 5% del precio de mercado de los mismos. En todo caso, esta teoría no explica por qué los rendimientos anormales de las pequeñas empresas se concentran en el mes de enero. Si bien es cierto que los costes de transacción sobre dichos títulos contrarrestarán cualquier oportunidad de obtener un beneficio anormal.

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